Folleto BBVA: Autorización CNMV

El Contrato Financiero no garantizado dual 95/5 (referencia ST-120814) emitido por BBVA se estructura en dos tramos. El primer tramo, representando el 95% de la inversión, ofrece una remuneración fija del 0.75% y vence el 27 de junio de 2019. La devolución del capital invertido en este tramo es garantizada en su totalidad a la fecha de vencimiento. El segundo tramo, correspondiente al 5% restante de la inversión, presenta un perfil de riesgo variable, su rendimiento depende del comportamiento de las acciones de BBVA, Iberdrola y Repsol. Este tramo vence el 15 de julio de 2021. Si las tres acciones se mantienen o superan su precio inicial en tres fechas de referencia anual (24 de junio de 2019, 24 de junio de 2020 y 12 de julio de 2021), se pagará un cupón del 1% sobre el nominal. Sin embargo, si alguna de las acciones baja de su precio inicial, no se percibe cupón para ese año. La devolución de la inversión en este tramo es condicional: sólo se devuelve el 100% del capital si las tres acciones se encuentran al menos en el 90% de su valor inicial (29 de junio de 2018) en la fecha de vencimiento final. De no cumplirse esta condición, existe el riesgo de pérdida parcial o total del tramo variable.

Las acciones que determinan el rendimiento del tramo variable del Contrato Financiero son las de Banco Bilbao Vizcaya Argentaria, S.A. (BBVA), Iberdrola, S.A., y Repsol. Es importante destacar que este Contrato Financiero no es libremente transmisible. Se trata de un valor no negociable en ningún mercado secundario oficial o sistema multilateral de negociación. Esta falta de negociabilidad implica que el inversor no puede vender su participación antes del vencimiento de cada tramo, debiendo esperar a las fechas de vencimiento (27 de junio de 2019 para el tramo 1 y 15 de julio de 2021 para el tramo 2) para recuperar, total o parcialmente, el importe invertido. Esta característica es un factor clave a considerar en relación con la liquidez del producto y el potencial de pérdidas.

Para una mejor comprensión del contrato, se resumen las fechas clave: el primer tramo vence el 27 de junio de 2019, con devolución del capital invertido; el segundo tramo vence el 15 de julio de 2021, fecha en la que se determina la devolución del capital según la condición de las acciones de referencia. Las fechas de referencia anual para el pago del cupón del tramo variable son el 24 de junio de 2019, el 24 de junio de 2020 y el 12 de julio de 2021, siendo las fechas de liquidación el 27 de junio de 2019, el 29 de junio de 2020, y el 15 de julio de 2021, respectivamente. En resumen, el Contrato Financiero ofrece una combinación de un tramo fijo con baja remuneración pero sin riesgo de pérdida de capital y un tramo variable con potencial para mayor rendimiento, pero con riesgo de pérdida significativa del capital invertido si las acciones de referencia no cumplen las condiciones especificadas. La falta de liquidez es también un aspecto significativo a considerar.

El informe destaca el riesgo de crédito asociado al Contrato Financiero. Se especifica que, en términos de prelación, este contrato financiero tiene la misma prioridad que cualquier otra deuda presente o futura de BBVA, sin garantía real y no subordinada. Esto significa que en caso de insolvencia de BBVA, los inversores de este contrato tendrían la misma prioridad que otros acreedores no garantizados para recuperar su inversión. La calidad crediticia de BBVA es, por lo tanto, un factor determinante en la evaluación de este riesgo. Una degradación en la calificación crediticia de BBVA incrementaría el riesgo de que los inversores no puedan recuperar la totalidad de su inversión, afectando tanto al tramo fijo como al tramo variable del contrato. La ausencia de garantías reales para este contrato intensifica el impacto de este riesgo, haciendo que la solvencia de BBVA sea crucial para la seguridad de la inversión.

Este riesgo se centra en la volatilidad de las acciones de BBVA, Iberdrola y Repsol, que determinan el rendimiento y la devolución del capital en el tramo variable del contrato. El informe señala explícitamente que cualquier caída en el precio de alguna de estas acciones por debajo del 90% de su valor inicial (considerado el 29 de junio de 2018) en la fecha de vencimiento (12 de julio de 2021) resultará en pérdidas para el inversor en el segundo tramo. Las fluctuaciones del mercado accionario tienen un impacto directo en el valor final de la inversión, generando incertidumbre para el inversor sobre el rendimiento final y el posible reembolso del capital. La falta de garantía en el segundo tramo expone al inversor a potenciales pérdidas considerables si el desempeño de las acciones subyacentes es desfavorable, incluso llegando a la pérdida total de la inversión en dicho tramo.

El riesgo de tipos de interés se manifiesta en la influencia de las tasas de descuento sobre las remuneraciones y devoluciones de los importes invertidos. Un aumento en los tipos de interés implica el uso de mayores tasas de descuento en la valoración del contrato. Esto resulta en una disminución del valor presente de los flujos de efectivo futuros, afectando la rentabilidad percibida por el inversor. Este riesgo es relevante tanto para el tramo fijo como para el variable, ya que la remuneración y la devolución de capital en ambos tramos están sujetas a las tasas de descuento aplicadas en la valoración. El impacto de este riesgo depende de la sensibilidad de la valoración del contrato a las variaciones en los tipos de interés, lo cual no se detalla específicamente en el informe, pero es un elemento importante a considerar en el análisis del riesgo global del contrato.

El documento destaca la falta de liquidez del contrato como un riesgo significativo. Debido a que el contrato financiero no es negociable en ningún mercado secundario organizado, el inversor no puede vender su participación antes de la fecha de vencimiento de cada tramo. Esta ausencia de un mercado secundario limita la posibilidad de desinvertir anticipadamente, incluso en caso de circunstancias imprevistas o de necesidad de liquidez. El inversor queda entonces expuesto a una mayor incertidumbre, ya que está obligado a mantener la inversión hasta las fechas de vencimiento de cada tramo, independientemente de las fluctuaciones del mercado o de sus necesidades financieras personales. La falta de liquidez se suma a los riesgos previamente mencionados, incrementando la incertidumbre y potencialmente limitando las opciones del inversor.

El informe utiliza el modelo tradicional de Black-Scholes para la valoración del Contrato Financiero. Aunque se basa en las hipótesis generales del modelo Black-Scholes, se adapta con una deriva ajustada a los datos forward (riesgo-neutro). Se implementa una superficie de volatilidad local calibrada a datos de mercado de opciones de los activos de referencia en fechas y precios de ejercicio relevantes para el instrumento, considerando la correlación entre sus rendimientos. Para activos en moneda diferente a la del instrumento, se incluye la curva de tipo de interés de dicha moneda, así como la correlación y volatilidad del tipo de cambio. La actualización de los flujos futuros se basa en la curva de tipos interbancarios del euro (depósitos e IRS), teniendo en cuenta el riesgo de crédito del emisor y garante. El modelo determina una distribución probabilística de posibles pagos, cuya esperanza matemática (descontada con la curva de tipos actual y el spread de crédito correspondiente) proporciona la valoración. Este enfoque considera factores cruciales para una valoración precisa, incorporando la complejidad del contrato dual.

Para la valoración, se utilizó información de cierre de mercado del 24 de mayo de 2018. Los datos incluyeron la curva de swaps en euros (EUR) con subyacente EONIA (Euro OverNight Index Average), las cotizaciones, volatilidades y dividendos implícitos en opciones sobre las acciones de referencia (BBVA, Iberdrola y Repsol), la correlación entre estos activos y el spread por riesgo de crédito de BBVA. La volatilidad de las acciones subyacentes se estima a partir de la volatilidad implícita de opciones call, considerando una horquilla bid/ask de ±2 puntos de volatilidad. Los dividendos se obtienen de los dividendos implícitos en opciones cotizadas, con una horquilla bid/ask de ±15%. Las correlaciones se estiman a partir de datos semanales de los dos últimos años, con una horquilla bid/ask de ±15%. Para el spread crediticio, se utiliza información de Credit Default Swaps (CDS) sobre BBVA y spreads sobre la curva swap euro de bonos garantizados por BBVA. La selección de estos inputs, y el proceso para su obtención, refleja una aproximación rigurosa y basada en datos de mercado relevantes para la correcta valoración del contrato.

Utilizando el modelo y los inputs descritos, se obtiene un rango de valoración del contrato entre el 99.12% y el 99.72%. Este rango refleja la incertidumbre inherente a la valoración de instrumentos financieros derivados. El desglose de la valoración muestra la contribución de cada componente: la retribución del tramo fijo (0.75% sobre el 95% del importe nominal), la retribución del tramo variable (opciones digitales del 1% sobre el 5% del nominal), y la prima de la opción put a vencimiento (que presenta valores negativos en ambos escenarios). La amortización del tramo fijo contribuye significativamente al valor total. La estrecha horquilla del rango de valoración sugiere una alta confianza en el resultado y soporta la conclusión de que las condiciones del contrato son razonables en el contexto del mercado mayorista en la fecha de valoración. Es importante recordar que este rango refleja una estimación y que la realidad podría diferir.

Analistas Financieros Internacionales, S.A. (AFI) concluye que, basándose en el análisis realizado y la información disponible hasta el 25 de mayo de 2018, las condiciones del Contrato Financiero no garantizado dual 95/5 (Referencia ST-120814) de BBVA son razonables. Esta conclusión se apoya en el rango de valoración obtenido, entre el 99.12% y el 99.72%, indicando una adecuada adecuación de la operación a las condiciones vigentes en los mercados mayoristas en la fecha de elaboración del informe. La razonabilidad de las condiciones se entiende en el contexto de los modelos y supuestos utilizados en la valoración, los cuales incluyen un análisis detallado de los riesgos inherentes al producto. Es crucial entender que esta valoración se basa en una serie de parámetros y supuestos de mercado específicos y puede variar si las condiciones del mercado cambian. La opinión de AFI se limita a la información disponible en la fecha de emisión del informe.

El informe presenta importantes limitaciones que deben ser consideradas al interpretar los resultados. En primer lugar, la información utilizada en el análisis se obtuvo de fuentes consideradas fiables por AFI, pero no se garantiza su exactitud o completitud. Por lo tanto, cualquier error en la información de base podría afectar los resultados de la valoración. En segundo lugar, la fecha de finalización del informe es el 25 de mayo de 2018, lo que significa que cualquier hecho o circunstancia posterior a esta fecha no se ha considerado en el análisis. Cambios en las condiciones del mercado, el rendimiento de las acciones subyacentes o las condiciones de crédito de BBVA tras esta fecha podrían modificar significativamente la valoración y el análisis de riesgos. Finalmente, en los casos donde faltaba información precisa sobre los inputs y/o la metodología a utilizar, AFI aplicó su mejor criterio profesional; sin embargo, estas decisiones subjetivas podrían influir en los resultados. Por lo tanto, este informe proporciona una visión del contrato en un momento específico del tiempo y bajo ciertos supuestos, siendo indispensable tener en cuenta estas limitaciones antes de tomar cualquier decisión de inversión.